Nonostante il difficile contesto geopolitico, nelle ultime settimane i listini azionari hanno continuato a salire, trainati negli Stati Uniti soprattutto dalle grandi società internazionali. I recenti rialzi, sommati a quelli precedenti, hanno portato le quotazioni su livelli che appaiono sempre meno convenienti rispetto ai rendimenti offerti dai titoli di Stato americani. Il cosiddetto premio per il rischio, cioè il rendimento aggiuntivo che gli investitori richiedono alle azioni rispetto alle obbligazioni governative, sembra essersi azzerato. Ma è davvero così? Se sì, quali fattori possono spiegare questa anomalia e come dovrebbero comportarsi dli investitori?
Come valutare la convenienza relativa di azioni e obbligazioni
Il rendimento a scadenza di un’obbligazione dipende dal prezzo del titolo e dal flusso cedolare che esso offre. Il suo calcolo è relativamente semplice e preciso. Il suo valore cambia quotidianamente ed il rendimento di un titolo di Stato USA a 10 anni oggi è pari a circa il 4,5%.
Stimare il rendimento atteso di lungo periodo di un’azione è più complesso, perché è influenzato dai futuri utili aziendali che sono estremamente variabili. Un modo semplificato per approssimarlo è confrontare il prezzo del titolo con gli utili prodotti dall’impresa. Ad esempio, se un’azienda quota a 20 volte gli utili annuali, il suo rapporto P/E (prezzo/utili) è pari a 20. L’inverso del rapporto prezzo/utili fornisce una stima approssimativa del rendimento del titolo ed in questo caso è pari al 5% (1/20).
Sottraendo dall’inverso del rapporto prezzo/utili il rendimento a scadenza di un titolo di stato a lungo termine si ottiene una stima del premio per il rischio, cioè il rendimento aggiuntivo offerto dalle azioni rispetto alle obbligazioni per compensarne la maggiore rischiosità. In genere si usa come riferimento il titolo di Stato a 10 anni, considerato l’orizzonte minimo ideale di un investimento azionario. Ad esempio, se l’inverso del P/E è pari al 5% ed il rendimento del titolo di stato decennale è del 4%, il premio per il rischio è dell’1% annuo.
Se Wall Street azzera il premio per il rischio
In teoria, il rendimento delle azioni dovrebbe essere superiore a quello dei titoli di stato perché l’investimento azionario comporta un rischio maggiore. Negli Stati Uniti questa relazione oggi sembra essere sparita. Attualmente il rapporto medio tra prezzi e utili delle società dell’S&P 500, il principale indice della Borsa americana, è poco superiore a 22 se si considerano gli utili attesi per il 2026. Applicando il criterio descritto sopra, ne deriva un “rendimento” azionario intorno al 4,5%, sostanzialmente allineato a quello dei titoli di Stato a lungo termine. In altre parole, il premio per il rischio azionario oggi appare nullo. Si tratta, come si diceva prima, di una condizione anomala se si considera che gli investitori tendono normalmente a richiedere rendimenti più elevati per detenere attività più rischiose.
Le motivazioni dietro l’azzeramento del premio per il rischio
Secondo gli esperti, sono diverse le possibili cause di questa apparente anomalia. Tra le principali:
- La forte crescita delle valutazioni azionarie, soprattutto delle grandi aziende tecnologiche collegate al settore dell’intelligenza artificiale (AI), è legata alla convinzione degli investitori che l’AI possa incrementare fortemente la produttività e gli utili aziendali futuri, rendendo in prospettiva ragionevoli i prezzi attuali.
- L’aumento dei rendimenti obbligazionari statunitensi riflette un’accresciuta percezione di rischio sui titoli di stato Usa, sia per i timori inflazionistici che per le prospettive di deficit e di debito pubblico in forte crescita.
- L’enorme liquidità accumulata dal sistema globale dopo la crisi di Lehman Brothers e la pandemia, insieme alla domanda strutturale di azioni da parte di piccoli risparmiatori, fondi pensione e programmi di buyback, che ha continuato a sostenere le quotazioni azionarie.
In sostanza, l’avvicinamento dei rendimenti azionari ed obbligazionari è dovuto all’incremento delle aspettative di crescita degli utili aziendali e dall’incremento della percezione di rischio sui titoli di stato. Tutto ciò, in un contesto di elevata liquidità che tende tenere mantenere alte le quotazioni.
Come dovrebbero comportarsi gli investitori
Quando il rischio azionario si riduce o si azzera, è prudente muoversi con maggiore cautela poiché si assottiglia il “cuscino” di sicurezza in caso di rallentamento della crescita economica o degli utili aziendali. Gli investitori che hanno già realizzato forti guadagni ed oggi sono in sovrappeso sulla componente azionaria potrebbero valutare un ribilanciamento del portafoglio a favore della componente obbligazionaria. Va però ricordato che anche le obbligazioni comportano rischi, soprattutto se l’inflazione dovesse tornare a salire rapidamente, mentre nel lungo periodo i mercati azionari tendono storicamente a premiare gli investitori pazienti.
In contesti complessi come quello attuale, la diversificazione resta comunque la parola chiave, sia tra diverse tipologie di investimento che tra aree geografiche. Ad esempio, l’Italia oggi offre un premio per il rischio interessante: l’inverso del P/E della Borsa italiana è pari a circa il 7,5%, a fronte di un rendimento del BTP decennale vicino al 3,80%. Si tratta di un differenziale attraente, ma va ricordato che il mercato italiano è meno esposto ai grandi gruppi tecnologici su cui oggi si concentrano molte aspettative di crescita degli utili e rimane molto vulnerabile nelle fasi di crisi dei mercati globali.
Conclusioni
In un contesto segnato da incertezza su inflazione, tassi di interesse e tensioni geopolitiche, la parola chiave resta equilibrio. Le obbligazioni, soprattutto quelle a breve termine, possono offrire maggiore stabilità nei momenti di turbolenza, ma nel lungo periodo le azioni che continuano a presentare un potenziale di rendimento superiore. Più che le condizioni di mercato, sono la propensione al rischio e gli obiettivi personali che dovrebbero guidare le scelte di investimento. Infatti, non esiste l’investimento ideale in assoluto, ma solo quello più coerente con le esigenze del singolo investitore.
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